“我的理念是做知行合一的价值投资者。”近日，国金基金基金经理尹海峰在接受《国际金融报》记者专访时认为，市场一直在讲股票价值投资，其实固定收益投资更依赖对宏观和个体基本面的分析。

三年前，尹海峰加入国金基金从事固定收益投资研究。在今年2月，他走上了基金经理的岗位，虽然刚管理1只债券型基金不久，但已是债券市场的“老兵”。对债券市场有独特爱好的尹海峰，在毕业后便投身债券研究工作，迄今已有8年。

尹海峰表示，经过国内债券市场的多年发展，投资机构已趋于多元化，投资收益来源也有分化；对于市场主流机构而言，更加关注利率走势的趋势性行情，对信用风险偏好有较强的管理，因此beta往往是主要收益来源；而对于一些负债端成本较高的机构，风险偏好会比较高，则往往会把信用阿尔法作为关注的重点。因此，收益的来源既与机构自身的资金属性相关，也与机构本身的风险偏好有关。

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债券亦可价值投资
从研究员到基金经理，尹海峰在长达8年的时间里成功转型，在债券投资方面，他始终坚持“知行合一”的价值投资理念。尹海峰发现，原本债券投资同样需要践行价值投资的理念，其实在本杰明·格雷厄姆所写的经典价值投资著作《证券分析》中，就有大量篇幅在谈固定收益投资。

“债券投资比股票投资更加依赖于对宏观和个体基本面的分析和研究，前者用于判断利率走势和流动性状况，后者用于排查信用风险，分别对应着波段、杠杆和票息收益，更需充分使用价值投资的理论和方法。”无论是研究还是投资，尹海峰始终坚守债券投资的价值投资理念。

另一方面，尹海峰认为，投资活动要有专业判断的支持，比如，自上而下的大类资产配置框架以及自下而上的精细化研究思路来辅助决策，应坚持从概率角度观察和参与市场，以专业认知的范围为边界追求稳健的投资回报，才能在机构为主的债券市场中获得较高的胜率。

债券研究背景出身的尹海峰，其实际投资过程虽不长，但在管理组合上颇有心得。

“依靠研究工作的思路和方法能够提升对市场不确定性的把握，但是还是应当注意两个问题。一是规律的总结不能成为投资的束缚，要不断地对框架的有效性进行思辨，才能够及时的预判和捕捉到市场逻辑的变化。二是对于市场的赢家来说，投资策略只有正确和错误之分，没有擅长和不擅长之分。基金经理必要持续不断的学习，扩大自身的能力圈，匹配市场不同阶段的占优策略需求。”尹海峰表示。

与股票基金经理相比，尹海峰深知，一名优秀的债券基金经理面临着相似但也有不同的要求。“相同点是对宏观经济和市场运行状态的分析和研判、投资策略的制定和执行，风险偏好的管理和控制；不同点是债券投资更加注重前中后团队的配合。”

尹海峰认为，债券投资最终的投资收益取决于投资、研究、交易、市场、风控等前中后台的沟通协作，如何通过团队的配合来充分发挥自身的优势是优秀债券基金经理的必修课。

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定开债基具竞争性策略

今年是债券基金持续扩张的元年，从新发基金市场来看，债券基金依旧占据着主要地位。眼下，股票市场依旧处于震荡调整状态，投资者避险情绪回升，面对眼花缭乱的债券产品，投资者又该如何选择？

单从收益的角度来看，尹海峰认为，短债基金和中短债基金被普遍视为银行理财的替代品，属于货币型基金的收益增强品种，风险高于货币基金但低于纯债基金，适合个人投资者将其作为短期理财产品进行投资，也适合机构投资者作为流动性管理工具。

若从投资范围角度来看，尹海峰表示，纯债和定开债基更加广泛，尤其纯债基金更是一家基金公司固收团队的主动管理的核心产品，应是机构投资者的配置需求首选；指数型债券基金属于被动型管理品种，更适合对投资标的有特殊偏好的机构和个人投资者。

从利率债曲线形变的角度来看，尹海峰将债市回暖分为两种情形：一种是陡峭化下行（俗称“牛陡”），往往来自资金面的宽松；一种是平坦化下行（俗称“牛平”），主要来自基本面和政策面的利好驱动。前者最先受益的是短期和中短期债券型基金，后者最先受益的是中长期债券型基金。

加入国金基金之后，尹海峰接手的第一只债券基金属于定期开放式，而采用该形式的债券基金在今年得到机构资金的大幅认可，此时多家基金公司也正密集上报该类产品。从产品运作角度来看，该类产品相比普通债基具有较高的杠杆空间，投资策略和收益更具稳定性等优势。

“从预期收益来说，封闭周期越长，潜在投资回报越高。封闭期的设定有助于基金经理在债券投资的久期、杠杆、信用等策略上有更大的主动发挥空间。对于定开债基，高收益期限匹配只是策略的一个选项，且在当前违约风险高发的市场环境下如果过度下沉信用面临的压力很大。”尹海峰认为，在当前市场环境下，定开债基更匹配的竞争性策略是以对收益率曲线形判断为依据，通过中高等资质高流动性的个券拉长久期，采用交易策略获得骑乘收益，同样是提高资金配置效率的手段。

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信用风险引关注
回顾债券市场的发展，尹海峰坦言：“债券市场并不为广大个人投资者熟知。”

究其原因，尹海峰认为有两方面：一是债券市场高度机构化，无论是交易所还是银行间债券市场都具有较高投资门槛，一旦个人投资者很难参与到债券市场实际交易，便会缺乏市场参与感；二是债券市场以场外交易为主，交易所竞价平台的债券成交所占比例很小，满足条件的个人投资者可参与的市场范围也被严格限定。

的确，在国内金融市场，相比债券，诸多散户投资者更愿意将目光锁定在股票，以致于债券市场长期以来的平均关注度并不高。

不过，尹海峰也意识到，债券市场正逐渐走进投资者的目光中。近两年来信用债市场违约风险高发，个券的风险事件影响到了基金、理财、信托等参与债券投资的金融产品收益，这已经引起了舆论的高度关注。

尹海峰认为，债券市场信用风险对股市的影响也被社会所关注，“信用债的违约风险与相关股票的股价波动之间出现了相互传导，这在2018年表现尤其显著，导致部分股票投资者开始高度关注上市公司及其母子公司的信用债情况。这是债券市场在舆论关注层面上的一个新变化。”

如何防范风险？尹海峰基于两个视角来看待：一是仔细甄别不同风险等级的个体；二是避免自身超出风险偏好管理的底线。前者主要依靠信用风险识别，后者则来自信用风险管理，两者背后都要依靠团队和体系的支持。具体来说，信用风险识别需要依靠资深的研究团队和丰富的研究工具，而信用风险管理依赖于投资、研究、风控对风险偏好管理的紧密配合；清晰的权责激励机制是团队相互合作的制度性基础，高效运行的系统化平台有助于提高投研风控一体化的协作效率。

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策略更偏防御
今年一季度，市场股债跷跷板效应较为明显。在尹海峰看来，股债跷跷板效应并非始终有效，也会出现背离，所以还要结合经济基本面、政策面和资金面的情况进行综合判断。“从今年表现来看，市场依然体现出股债的跷跷板效应。”

虽然短期来看，债券市场仍处于震荡区间，但尹海峰对今年的债市仍坚持看好，“今年整体上仍然是有利于债券投资的，只是相比2018年的趋势性行情来说，2019年面临的市场环境更加复杂，债券投资把握机会的难度显著增大。”

“相比2018年的趋势性快牛行情，2019年上半年债券市场整体进入震荡期，且二季度的利率中枢相比一季度有所抬升。债市这种走势背后有来自基本面、政策面和资金面等多重因素的影响。”尹海峰表示。

在债券投资策略上，尹海峰的选择总体偏防御，投资组合控制短久期以应对、把握预期差变化带来的交易性机会。对于信用债，持仓重点是中高资质、流动性好的债券。在违约常态化下，信用甄选需特别谨慎，当前金融去杠杆叠加同业解杠杆，债券投资机构分层已出现了明显的迹象，信用债市场的分化也将愈发明显，低资质信用债的级别利差预计都难以修复，不宜采取下沉信用资质的策略。